展望私募股权的未来
Don Gogel 是 Clayton, Dubilier & Rice, LLC 的董事长。他在私募股权投资方面拥有超过 30 年的经验。在这里，他与会计学教授 Florin Vasvari 分享了一些深刻的行业见解；椅子，会计学院；和学术主任伦敦商学院创业与私人资本研究所（IEPC）。
Florin Vasvari (FV)：您作为投资者已经 30 多年了。是什么让当前周期与您见过的其他周期不同？
Don Gogel (DG)：私募股权 [PE] 中的几乎所有事情都会在几年内发生变化。我经历了六个明显的周期，包括大衰退、互联网繁荣和萧条，以及最近的一个周期，即 Covid 引发的周期。所有周期都发生在私募股权公司经历的许多变化的背景下。

这一次，要注意的第一个区别是 PE 公司要大得多。当我在 1989 年加入 Clayton, Dubilier & Rice [CD&R] 时，我们投资了一个 3 亿美元的基金，我们有五个合作伙伴。今天，我们有 30 位全职合伙人，我们正在投资 160 亿美元的基金，因此规模扩大了 50 倍。规模影响我们如何应对这些危机。
其次，正如我们在 2021 年所看到的那样，私募股权公司和许多上市公司在活动急剧下降的背景下恢复平衡的速度确实令人惊叹——我们中很少有人知道反弹会如此之快快的。
第三，每一个周期都是独一无二的，在全球健康危机的推动下，这一周期具有一些独特的特征。当您将其转化为业务处理时，就会有更多的共同点；无论是由 Covid、宏观经济危机还是其他一些财政或货币危机引起的。这是因为共同点与企业绩效的基本指标有关——你的收入、盈利能力、成本基础、客户保留率、是否获得市场份额、应对危机的能力——都是当您不关注危机的原因，而是关注响应的性质时，这非常相似。
幸运的是，由于私募股权是一种相对灵活、不受阻碍的资产类别，其投资者的时间框架显然比上市公司的高管要长得多，因此私募股权公司有能力超越眼前的危机。他们有能力回应说，“我们如何在另一端摆脱危机，无论是在三个月、六个月还是两年内”，作为一家更强大的公司，有能力留住员工，获得分享、提高盈利能力并最终代表我们的投资者走向有价值的退出？牢记这一点，就与以往危机的相似之处而言，我们刚刚经历的事情的共同点多于独特性。

FV：PE行业去年甚至今年都做得很好，但是公司之间的差异很大。这种部分经济陷入危机而其他行业蓬勃发展的环境是否令您担忧？
DG：这是一个长期存在的问题。作为投资者和公司的买家，我一直认为价格太高了。作为卖方，我倾向于认为它们太低了，但由于我们既买卖，我们试图在我们在新投资中部署的资本中寻求平衡，并利用我们的能力来利用什么，在某些细分市场，有时似乎以更高的估值出售业务并将资金返还给我们的投资者。
也就是说，在当前环境下，谨慎是一种适当的方法。在某些情况下，我们几乎在每一项指标上都在关注历史高点。即使在具有独特动态的技术领域，人们也在以两位数的速度衡量增长率，在某些情况下，年增长率为 50% 或 100%。在这里，传统的每股收益（每股收益）标准，甚至传统的收入倍数，适用的更少。
对于我认为是私募股权目标的绝大多数公司以及世界各地通常是上市公司的“标准”公司而言，无论就复苏的速度和主要需求而言，这都是一个不寻常的时期消费者和公司资产负债表的相对健康状况造成的。我们应该记住，我们在 2009 年经历了流动性危机和糟糕的资产负债表。
在这里，我们发现自己的情况正好相反：现金充裕，流动性无处不在，被压抑的需求推高了价格，创造了我们 20 年或更长时间未见的通胀环境。这些都是，如果不是危险信号，就是一面黄旗，上面写着，‘不要假设明年，或两年，或五年会看起来像过去五年，不管大流行和相对健康状况如何公共市场。

所以，我想说今天与一年前相比最大的变化是通货膨胀。种种迹象表明，低利率期将很快结束。利率上升的速度仍然未知，但方向明确，时间越来越紧，这显然会影响估值，尽管我当然希望影响很小。
FV：贝莱德董事长兼首席执行官拉里芬克最近表示，呼吁上市公司在气候变化方面向前迈进，而不是向社会其他人施加压力以遵循相同的规则，可能会产生巨大的套利机会。你觉得他说的对吗？是否应该允许私营公司避免部分审查并产生更好的回报？
DG：公众舆论的转变，包括大多数司法管辖区的立法者，使每个企业都更加认真地考虑环境问题和气候变化，现在这已经扩展到社会和治理问题。但我不确定拉里是否正确地说套利将会存在。我这么说是因为 PE 公司面临着严肃对待减少碳足迹和对环境负责的压力。
如果您希望从美国或多个欧洲国家中的任何一个国家或任何私人资本来源筹集资金，您必须认真维护您的 ESG 证书。这可能需要准备好放弃短期利润，我相信私募股权比上市公司更能做到这一点。我认为，就业绩而言，私募股权公司能够比上市公司更好地投资于明智的绿色计划，因为没有人会根据我们的短期财务业绩拖累来衡量我们。

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 “如果你相信私募股权相对于上市公司的结构性优势，那么这个行业没有理由表现不佳”
FV：该行业在过去几年中一直在急剧增长。我们的学生还有机会吗？
DG：再一次，因为行业一直在变化，这里没有永久的答案，但是看看行业的演变。当我在 1989 年加入 Clayton Dubilier 时，我们拥有 5000 万美元的资本。可能有几百家私募股权公司，但其中许多甚至没有注册从商学院招聘。今天我们有 8,000 个。1989 年我加入公司时，一些同事说，‘哦，太糟糕了。你错过了窗户。你太晚了。我不会告诉你CD&R从我加入到今天的50倍增长将再次被复制，但如果你相信PE相对于上市公司的结构性优势，那么这个行业没有理由不这样做很好。我有一种感觉，这个行业会在很多年里对很多人都有好处。
 

FV：许多私募股权公司都在寻找通过数字化创造更好价值的方法。您如何看待 PE 中数字价值创造的演变？
DG：这是一个非常好的问题。你不禁要问，科技还能带来什么？我们的每一项业务都非常关注数字化和技术在我们与客户和供应链的关系方面的作用，因为这种情况正在发生巨大变化。我越来越多地将数字化视为一种投资，我们投资的每一项业务都是技术业务，并且已经成熟，可以进一步实现数字化。这让生活变得更加复杂，但也让生活更加激动人心，因为如果您成功了，您将获得更好的服务、更低的成本以及更多与客户的互动。
 

FV：一些公司，比如 Moonfare，正在让散户投资者投资 PE。您认为散户投资者的准入将如何影响该行业？
DG：我认为散户投资者的准入很复杂。并不是说它们不成熟，而是很难经历大多数 PE 公司典型的 J 曲线，并且很难在估值上升之前看到估值下降。它不是一种天然的、高辛烷值的零售产品，所以我认为监管机构的问题是如何确保投资者充分了解私募股权的动态。如果有人告诉他们 10 年内不能出售，有多少人愿意购买上市公司的股票？这是 PE 的一大优势，我们不会放弃它。如果我必须提前五年进行预测，我认为散户投资者仍将是 PE 资产基础的一小部分。